2005年投资者不能过分依赖于对经济形势的评估来选股，迷信“自上而下”的板块概念，而需细看行业表现，“自下而上”寻宝

　　2005年已经过了近两个月。国企指数虽然已升了3.5%，但在整个亚太区市场看，表现却仍黯然列于榜末。

　　究其原因，可归咎于投资者目前对中国宏观经济增长动力仍未有共识，不是嫌投资仍然太快，就是认为经济增长太慢。内需型的股票因而不免时冷时热。只要油价到底是40美元以上还是之下未成定案，大规模资金就只会继续在石油、电信及保险板块之间游走。

　　在重量级股票股价期望还未稳定的情况下，投资者只有“移情别恋”，转而加强对中、小型股票投入。细看各类股票表现，更是不言而喻。撇开澳门概念股，潍柴、科尤、广船、中海等股票皆有16%－28%的增幅，远超国企指数成份股；而发动机、家电、船舶及房地产皆属不同板块，为何均能有绩优股露头？个中奥秘在于，2005年投资者不能过分依赖对经济形势的评估、迷信“自上而下”的板块概念来选股，而需细看行业表现，“自下而上”寻宝。

　　这让笔者想起1999年国企红筹表现，或可对今年的投资策略作一参考。

　　我们且回顾一下，1999年是什么情形呢？

　　除1989年－1990年的特殊时期，1999年是到目前为止中国经济增长率下滑到最低的一年，仅增长7.1%；亚洲金融风暴刚刚过去，余波未平；随着需求的萎缩，大量产能变得过剩，公司盈利能力急降；人民币贬值呼声居高不下，大有不贬值中国经济便会被拖垮之势；政府推出多项深层体制改革，先有政企分家，再有反垄断，涉及电信、电力、航空、铁路等多个行业，将国企盈利能力大大推低。

　　但即便在这等不利条件下，国企指数仍继1997年红筹泡沫后创出新高，达到2070点，这一水平直到2003年才被冲破。当年7.1%的经济增长率仍高居亚太地区增长首位，最重要的是，出现了数只“一飞冲天”的股票：先有上海石化，该股票此前已跌至周期性底部，遇上供应短缺而股价飙升260%；中国光大在新资产注入后率先再创1997年后新高，上涨300%，为日后进入上升轨道铺平了道路。最厉害的莫过于联想电脑，涨幅达到330%。在宏观背景完全不利、政策改变、改革动作频繁之时，股市仍有超级大赢家，而其所在行业又与经济增长背景更无明显相关之处。

　　2005年境况又将如何？

　　境外经济学家普遍预测，中国经济的增长会下滑到7.5%－8%，与境内9%以上的预测相差不小，这无疑表达了海外对中国增长前景的看淡预期。但是按世界银行预测，中国今年经济增长率仍将居亚洲榜首；固定资产投资仍在政府监控范围之下，属于宏观调控重点，增速必然下降，投资拉动的需求只会减缓，产能过剩的问题将陆续凸现出来；人民币升值预期已变成老生常谈，国际资金随美元利率回升而流出；亚洲经济因利率攀升造成的市场紧缩效应变得迫在眉睫；国内体制改革动作不断，单是一个银行改革就已是翻天覆地，牵一发动全身；最后还有排山倒海般的上市集资。

　　试问，在这种背景下，从上而下的宏观角度又怎会找到像1999年的上海石化、光大和联想呢？

　　窃以为，有几个板块可以注意。在内需零售增长的主题下，首先，由于过去多年炽热的房地产销售推动，家具及家电将成为持久热点。已上市公司可供选择的根本不多，所以家电就变得不容忽视。过去最让人担忧的莫过于无止境的价格战，但今天大部分产品已上了新台阶，由千多元传统电视到几千元的高清晰电视，各个层次已经拉开。加上出口量大增，降低了厂商在境内削价“洗货”的必要性，毛利率自然提高。2004年前八个月家电销售额增长30%多，盈利上涨17%左右。

　　再者，国内的饮食行业更不得了。去年销售额增长达22%左右，还有饭店、旅游社。这方面要着眼的不再是境内景点收入或“黄金周”概念，取而代之的是那些有能力主办境外游的公司，从去年的“欧洲游”到停不了的“香港自由行”，足可见其欣欣向荣。下一个亮点是不是餐饮集团呢？

　　国内轿车销售日渐回暖。交易量放量带来的是车价见底的重要信号，新一轮优胜劣汰的图景已经变得非常清晰；上下游产业间的议价能力，已从零部件厂商逐渐转回到整车生产商这一边，其利润增长值得期待。

　　上面几个例子足以说明，不必过分担心投资过热或失控、利率周期变动、经济增长减速这些宏观经济因素；只要多关心事关生活的衣食住行这些行业，“自下而上”精心选股，远胜过光靠“自上而下”大而化之评估投资机会而错失良机。（作者为HSBC中国研究主管）