华夏证券研究所 银国宏
春节前，股票市场出现了复苏迹象，按照市场普遍预期，复苏因素来自于有关股权结构制度可能出现突破，这对存在诸多制度缺陷的股票市场而言是一次有效的制度修复。按照笔者的理解，这种制度上的有效修复所带来的市场复苏，应该定性为恢复性上涨。
恢复性上涨的特征
恢复性上涨的提法最早出现在1999年，但笔者以为，将2005年可能出现的上涨定义为恢复性上涨可能更为恰当。主要原因是股票市场制度建设方面的缺陷在最近几年被充分暴露，进而导致股票市场出现了重大的功能缺陷，最终导致市场持续下跌。因此，在制度缺陷没有得到修复之前，任何上涨都只能称之为“脉冲式上涨”。当然，有时由于一些强烈的预期因素，上涨持续时间并不像脉冲式上涨那样短暂，但从终点回到起点的轮回，使上涨时间无论长短，性质上都等同于脉冲式上涨。相反，任何基于重大制度缺陷修复引发的上涨则应该属于恢复性上涨。
恢复性上涨与脉冲式上涨的本质区别在于两点：第一，恢复性上涨的支撑因素是制度性缺陷的修复，即制度层面的变革，而脉冲式上涨的支撑因素则主要来自一些非制度性变革的利好，如停止国有股减持、暂停新股发行、降低印花税等等；第二，恢复性上涨与脉冲式上涨在市场表现方面的根本差异是，脉冲式上涨的最终结局是回到上涨前的起点，或者出现新的低点，而恢复性上涨是根据制度缺陷修复的程度实现底部的逐步提高。
显然，根据上述判断，目前市场的上涨演变为恢复性上涨格局的可能性是很大的。但是，一个重大前提是预期中的制度性变革要成为现实，否则预期中的恢复性上涨将不可避免的演变为脉冲式上涨，只不过停留在预期层面的上涨比简单的脉冲式上涨持续时间略长而已。
恢复性上涨的条件
市场能否真正出现恢复性上涨格局，将取决于一些制度层面的变革，而笔者认为，类似变革集中在两个方面：一是方方面面强烈呼吁的全流通问题，其实质是让股票市场实现真正的同股同权，从而建立本应有的控制权威胁机制，并通过这种控制权威胁机制促进公司治理的完善；二是关于上市公司的优胜劣汰问题，其实质是让退市制度真正发挥作用，让市场中大量的价值毁灭型公司退下去，通过控制上市公司数量的措施提高上市公司质量。
上市公司质量问题事实上是导致股票市场资金日渐萎缩的核心因素。理论上讲，2003年以来宏观经济对股票市场的推动应该是最显著的，因为整个宏观经济格局从过去的“宏观数据好，微观效益差”特征，演变为了现在的“宏观数据与微观效益同步”状态。但事实上，这种企业效益的好转对股票市场的积极意义是相当局部的，或者说整体上还形成了一定的负面作用，其原因就在于上市公司质量整体偏低，加上股权分置缺陷，导致股东投资回报持续为负收益状态。相反，微观效益的好转使大量实业投资的回报显著改善，煤电油运、钢铁水泥、房地产、汽车等领域的投资回报近几年始终处于较高状态。这种投资回报上的巨大反差，导致除了一些被套牢的资金和不得不投资于股票市场的资金仍然留在股票市场，大量可流动资金都流向实业投资领域。
由此可见，股票市场需要修复乃至重建的制度机制，应该是一种可以通过具有高流动性的股权投资分享实业投资收益的机制。因此，我们可以进一步定义上述制度变革的积极意义：股权分置问题解决将引发恢复性上涨，上市公司质量改善才能促进恢复性上涨的持续和深入，并可能带来真正的全面上涨。
恢复性上涨的机会
目前出现的恢复性上涨迹象是基于基础性制度缺陷修复引发，从上涨特征来看，依然会表现为三个层次：首先，由于股权分置问题是市场长期呼吁且被认为最实质性的问题，而且是对多数上市公司产生积极作用的，所以这种预期如果继续维持强烈预期状态，第一层次的上涨应该是全面性上涨，而目前尚处于第一层次。
其次，恢复性上涨将同样表现出结构性特征，不过这种结构性特征与2003年和2004年并不完全相同，相同的是企业盈利好的股票可以表现为稳健而持续的上涨，不同的是，除此之外，直接受益于股权分置问题解决原则的公司，会表现出短暂快速上涨的特征。
再次，恢复性上涨结束，盈利能力差的企业将完成自身的脉冲式上涨，直接受益于制度变革的企业底部有所抬高，但集中上涨后的回落风险不可忽视，能够维持恢复性上涨成果的股票依然是盈利能力可持续、可增长的公司。
显然，在这种制度变革预期下的恢复性上涨，对多数股票而言都存在上涨空间，但在持续性方面会表现得有所差异，对于多数投资者而言，可把握的投资机会可以归结为两种：一是在恢复性上涨期间，择机卖出那些直接或间接收益于制度变革但盈利能力差的公司；二是在恢复性上涨结束后，择机买入股权分置问题得到有效解决且盈利能力好的公司。
当然，假如上述制度变革预期仅仅是预期，那么恢复性上涨将不会展开，重新回到脉冲式上涨的轮回中去，择机卖股票显得更为重要，而判断这种预期的方法，并不是去打探消息，而是通过成交量的变化来做出判断，持续而有效的成交量是预期存在的最有效标志。
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