| 升息之门已打开 债市保守投资仍是上策 【2004.11.09 08:27】中证网/中信证券 |
| 受去年基数较高影响，10月份CPI可能同比继续小幅回落，从而遮盖了环比连续3个月上升的势头。随着本次调升利率27个基点，升息之门正式打开。考虑到05年宏观调控和物价上扬形成的压力，以及美联储连续加
息可能性较高，若人民币汇率不调整，在05年继续调息步伐可能性很大。不过，本次调息后，预计年内货币政策将以稳定为主。但由于05年继续升息可能依然存在，因而债市还应以保守投资为主。 在10月29日央行宣布升息后，市场对收益率迅速做出相应调整。从走势图可以看出，中期品种调整幅度明显高于短期品种和长期品种。主要原因在于：第一，加息前收益率曲线后半部过于平坦，10年期国债仅比5年期国债收益率高出35个BP，而20年期国债比10年期国债收益率更是仅多出5个BP，收益率曲线如此平坦，本来就有进一步陡峭化要求；第二，此次加息，长期存贷款基准利率上调幅度大于短期，从而对债券收益率曲线倾斜度的扩大会有加强作用。相对而言，短期债券由于受资金面影响较大，因此升息对其而言应当是一个扰动因素，长期影响相对有限。 银行间债市资金面宽裕，回购利率在低位徘徊。造成银行间市场资金面非常宽裕的主要原因在于：外汇占款增长较快，贷款规模持续控制和投资心态谨慎。虽然公开市场全月回笼1560亿元，市场资金环境仍显宽松。 10月29日，升息后第一个交易日，中短期品种迅速作出反应，报价收益率相应提高20个bp以上。浮息债没有成交，市场对进入升息周期后的浮息债定价仍不能达成共识。收益率曲线以1年为轴心，近端上升而远端下降，呈顺时针方向变动。 上周末公开市场一级交易商会议表明，年内到明年春节前市场资金面都将保持宽松。这预示着年内公开市场回笼力度将比较有限甚至为净投放。也可以解释十月份忽然加大回笼力度的原因。其意在于提前回笼，升息后转为投放，对升息后短期利率水平起到平抑作用。 在升息之前，无论是南方电网、国家电网、华电债等固定利率品种，还是铁道债等浮动利率品种，均出现供求基本平衡的局面。甚至高利率长期债券出现一定程度热销。说明企业债收益率到达一定程度后激发了市场需求。而升息之后，铁道债等浮息品种所具有的想象空间，以及不错的当期收益率也使得持有者受益匪浅。 升息之后，企业债发行将迎来新局面。一是主管机关对于发行利率和发行方案创新的限制将会有所放宽；二是一味的利率上行将引导发行体和主承销商追求品种创新。这种创新在上述债券的发行中都可以看到。从未来趋势看，缩短久期和保证当期收益的平衡设计将成为新发企业债券热点。 升息之门已经打开，债券投资整体上依然需要控制投资久期，控制风险。在品种选择上，受长期以来升息预期影响，1年期左右品种收益率一直保持较高水平，与货币市场资金宽裕局面形成较大反差。在预计年内再度升息概率较小而05年再度升息可能性大的情况下，1年期左右品种（金融债和央行票据）应当是较好的投资品种。 升息之后，中期品种收益率上升明显，但考虑到第一次升息，中期来看收益率调整幅度应当超过当期升息幅度，因此具有进一步调升空间，建议投资者在反弹中离场。长期债券调整幅度显然小于升息幅度，应当具有进一步调整空间，建议不介入。 存在分歧的是浮动利率品种，浮动利率债券受升息影响有两个方面，一方面是升息导致的收益率上升；另一方面是固定利率品种收益率上升，要求浮动利率品种有相应调整。因此整体上看升息对浮动利率有利好作用，但幅度小于调息幅度。 （张国强 王真晖 左彤） |
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